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巴菲特给股民的12个最有价值忠告-第3部分
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识误区。
如何寻找超级明星企业
巴菲特说："；投资是这个世界上最伟大的活动，因为你从来不需要挥棒。你只需要站在
击球线上，投手就会把股票的价格投给你美孚石油58美元！通用汽车47美元美国钢
铁39美元而且没有人要求你一定要击球。即使你错过了机会，也不会遭到惩罚。并且，你
可以用一整天的时间等待你希望得到的投球。然后，当投球手睡觉的时候，你就可以神不知
鬼不觉地走过去击球了。"；
这也许就是股票市场吸引巴菲特的原因之一吧。
"；在我购买一只股票的时候，我会像购买整个公司那样去考虑，就像我沿着大街找到一
家可以收购的商店一样。如果我想收购一家商店，我会了解这条大街上的每一家商店，了解
每一家商店的所有方面。例如，我可以根据沃尔特*迪斯尼在1966年上半年的股票市场价
格分析公司的价值。当时该公司的股票价格是每股53美元，这个价格似乎并不便宜。但是，
想到你可以用8 000万美元买到整个公司，而《白雪公主》、《瑞士家庭罗宾逊》以及其他根
据小说改编的动画片的票房收入就值这个价钱，那么，这点代价也就变得无所谓了。这样，
你就拥有了迪斯尼乐园和沃尔特*迪斯尼电影公司这样的合作伙伴。"；
巴菲特选择投资目标企业的态度如同选择结婚对象，他说："；在伯克希尔所有的投资活
动中，最让我和查理兴奋的是买入一家由我们喜爱、相信且敬重的人管理的、具有非常出众
的经济前景的卓越企业。这种买入机会虽然难得一见，但我们始终在寻找。我们的态度与寻
找终身伴侣的态度完全相同：我们需要积极的行动、高昂的兴趣和开放的思维，但并不需要
急于求成。
"；投资很像选择心爱的人。你必须得苦思冥想，并且列出一份你梦中的她需要具备优点
的清单，然后慢慢寻觅。突然，碰到了你心中的那个她，于是你们就结合了。"；
就是这样，巴菲特找到了他的超级明星企业。
在1994年，巴菲特与一些学生谈到了进行公司分析的基本方法："；一段时间内，我会选
择某一个行业，对其中6~7家企业进行仔细研究。我不会听信任何关于这个行业的外界评论，
我会努力通过自己的思考来找出答案。。。。。。我会让自己沉浸于想象之中：如果我刚刚继承了某
家公司，而且它将是我们家庭永远持有的唯一财产。那么，我将如何管理这家公司？我应该
考虑哪些因素的影响？我需要担心什么？谁是我的竞争对手？谁是我的客户。。。。。。要想解决
这些问题，我必须走出办公室与客户进行沟通。通过沟通我会发现，与其他企业相比，我的
这家企业具有什么样的优势与劣势。如果你进行了这样的分析，你可能会比管理层更了解这
家公司。"；
在1999年给《财富》杂志写的文章中，巴菲特说出了选股的关键所在：就投资而言，
关键不是确定某个产业对社会的影响力有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定所
选定的企业的竞争优势，更重要的是确定这种优势的持续性。因为，所提供的产品或服务具
有强大的竞争优势的企业，能为投资者带来满意的回报。
巴菲特的投资论述与选股经验主要有以下三条。
1。 选择具有长期稳定性的产业；
2。 在产业中选择具有突出竞争优势的企业；
3。 在优势公司中优中选优，选择竞争优势具有长期可持续性的企业。
在2000年4月伯克希尔股东大会上，巴菲特回答一个关于哈佛商学院大学教授迈克
尔*波特的问题时说："；我对波特非常了解，我很明白我们的想法是相似的。他在书中写道，
长期的可持续竞争优势是任何企业经营的核心，而这一点与我所想的不谋而合。事实上，这
正是投资的关键所在。而要做到这一点，最佳途径就是研究、分析那些已经取得长期的可持
续竞争优势的企业。"；
巴菲特之所以强调要投资于具有持续竞争优势的企业，是因为对于长期投资来说，股价
最终取决于公司内在价值。而具有持续竞争优势的企业的经济命运要远远优于一般企业，能
够持续创造更大的价值增值，从而为股东带来更大的财富增值。
在实际操作中，对持续竞争优势的分析应该分为两个步骤。
1。 分析企业是否具有真正的竞争优势；
2。 分析企业是否能够持续保持这种竞争优势。
从企业价值增值能力的角度来看，公司竞争优势就是指一个公司在向客户提供具有某种
价值的产品或服务的过程中，所表现出来的超越其他竞争对手的一种优势，依赖于这种优势，
该企业能够在一定时期内保持超出所在产业平均水平的价值增值能力。
通过对巴菲特数十年投资历程的观察，我们发现他最大的投资特点就是持股经常长达几
年甚至十几年。巴菲特之所以如此大胆地长期持有，是因为他坚信，他所投资的企业和产业
在长期内具有很强的稳定性和赢利性。
"；我们的重点在于试图寻找到那些在通常情况下未来10年、15年或者20年后企业的
经营情况是可以预测的企业。
"；研究我们过去对子公司和普通股的投资时，你会看到我们偏爱那些不太可能发生重大
变化的公司和产业。我们这样选择的原因很简单：在进行两者（子公司和普通股）中的任何一
种投资时，我们寻找那些我们相信在从现在开始的10年或20年的时间里肯定拥有强大竞争
力的企业。至于那些竞争环境迅速转变的产业，尽管可能会提供巨大的成功机会，但是它们
并不具备我们寻找的确定性。"；
由此，巴菲特同时总结了自己的产业分析经验，结论是：主业长期稳定的企业往往盈利
能力最强。"；经验表明，经营盈利能力最好的企业，经常是那些现在的经营方式与5年前甚
至10年前几乎完全相同的企业。当然，管理层决不能因此过于自满。因为企业总是有机会
进一步改善服务、产品线、生产技术等系列环节的，所以管理层一定要好好把握这些机会。
可以想见的是，一家公司如果经常发生重大变化，就可能会因此导致重大失误。也就是说，
在一块总是动荡不安的经济土地之上，不太可能建造一座固若金汤的城堡似的经济特许权，
而这样的经济特许权正是企业持续取得超额利润的关键所在。"；
一个公司的主业之所以能够长期稳定，其根本原因在于其所在产业具有长期稳定性。而
那些经常甚至很快发生重大变化的产业，如高科技产业和新兴产业等，巴菲特则认为难以对
其长期前景进行可靠预测，所以他从不投资于高科技等容易变化的不稳定产业。
"；当然，有许多产业，连查理或是我可能都无法确定到底它们的业务是‘宠物石头’还
是‘芭比娃娃’。甚至即使我们花了许多时间努力研究这些产业，我们还是无法解决这个问
题。有时是由于我们本身智力和学识上的缺陷阻碍了我们对这些产业的了解，有时则是由于
产业的特性本身就是很大的障碍。对于一家随时都必须应对快速技术变迁的公司来说，你根
本就无法判断其长期经济前景。例如在30年前，我们能预见到现在电视机制造产业或电脑
产业的变化吗？当然不能。就算是大部分热衷于进入这些产业的投资人和企业经理人也不
能。因此，我们宁愿专注于那些容易预测的产业。"；
巴菲特的产业选择经验表明，产业演变对于投资分析非常重要。产业演变将导致产业吸
引力及产业平均投资回报率的重大变化，相应地，企业对于产业演变的战略反应是否适当将
导致企业竞争优势发生较大变化。
在产业演变分析中，应关注以下三个重点。
1。 分析重要的产业演变过程；
2。 分析演变中的重要经济关系；
3。 应用产业图景进行合理预测。
总之，作为一名企业投资组合经理人，甚或你只是一个普通投资者，你也不能只凭手上
持有大量现金就随意购买某个企业的股票，你必须抵抗这种诱惑。如果这家公司没有经过你
的投资原则检验，千万不要购买。你一定要有耐心，等待适当的企业出现。不买进或卖出，
你就不会有进展，这种假设是错误的。在巴菲特看来，要在一生之中做出数百个聪明的决定，
实在是太困难了。
把握成长与增值的分寸
巴菲特在选择公司时，会综合考虑这样几个因素：公司的管理状况、金融业绩以及现行
价格。乍一看，这一切很简单，但在这些看似简单的方法背后，却隐藏着巴菲特另一个重要
的投资原则把握成长与增值的分寸。
一般说来，一个"；增值型投资者"；寻求购买那些潜在价值被大打折扣的股票，因为它可
以从账面价值与实际价值的比率中反映出来，也可以从价格与收益比率较低及股息收益较高
中反映出来；而一个"；成长型投资者"；则与那些能产生快速收益的公司联手赚钱，并且他们
会持续地这样做。
多数分析家都意识到他们必须在增值与成长之间做出选择，这是因为他们习惯从思维上
把二者对立起来。的确，许多投资者认为将二者混为一谈是学术上乱穿衣的行为。但巴菲特
对"；增值和成长"；却另有一番见解。
在很多场合，巴菲特都曾解释过某种股票的价值是整个投资期内现金流动总量减去适当
的利息折现。在这里，成长只不过是计算过程中的一部分，它附属于现金流动。由此可见，
依照巴菲特的观点，增值与成长在尾部是相吻合的。
在巴菲特看来，你最好把自己称作增值投资家，但谨防落入为购买典型的"；增值"；股而
购股的陷阱之中。
正是由于巴菲特成功地把握了成长与增值的分寸，所以在数十年的股市搏杀中，他创造
了骄人的业绩。
以合理的价格买进优秀企业的股票
在1989年年报中，巴菲特反思在前25年的投资生涯中所犯的错误时，得出了这样的结
论：以一般的价格买入一家非同一般的好公司（基于持续竞争优势的价值投资策略）要比用非
同一般的好价格买下一家一般的公司（格雷厄姆价值投资策略）好得多。
"；在犯下新的错误之前，好好反省一下以前的那些错误倒是一个好主意。所以，现在就
让我们稍微花些时间回顾一下过去25年中我所犯的错误。
"；当然，我所犯的第一个错误，就是买下伯克希尔公司的控制权。虽然我很清楚公司的
纺织业务没什么发展前景，却因为它的价格实在太便宜了，让我无法抵挡买入的诱惑。即使
在我的早期投资生涯中买入这样的股票确实让我获利颇丰，但是到了1965年投资伯克希尔
后，我就开始发现这种投资策略并不理想。
"；如果你以相当低的价格买进一家公司的股票，通常情况下，这家公司的经营状况会有
所改善，使你有机会以不错的获利把股票出手，尽管这家公司的长期表现可能会非常糟糕。
我将这种方式称为‘雪茄烟蒂’投资法：在大街上捡到一只雪茄烟蒂，短得只能再抽一口，
也许冒不出多少烟，但‘买便宜货’的方式却恰恰是从那仅剩的一口中发掘出所有的利润，
如同一个瘾君子想要从那短得只能抽一口的烟蒂中得到天堂般的享受。
"；除非你是一个清算专家，否则买下这类公司的投资决策实在是非常愚蠢的。第一，乍
一看非常便宜的价格可能到最后一文不值。因为在陷入困境的企业中，往往是一个问题还没
解决，另外一个问题就冒了出来。第二，你最初买入时的低价优势很快就会被企业过低的投
资回报率侵蚀。例如，你用800万美元买下一家出售价格或清算价值达1 000万美元的公司，
而你又能够马上把这家公司进行出售或清算，并实现非常可观的投资回报，那么这个投资就
是明智的。相反，如果你10年后才能出售这家公司，而在这10年间这家公司盈利很少，只
能派发相当于投资成本几个百分点的股利的话，那么这项投资的回报将会令人非常失望。所
以说，时间是优秀企业的朋友，却是平庸企业的敌人。
"；或许你认为这道理再浅显不过了，我却是经历了惨痛的教训才真正领会的，而且是在
经历了多次的教训后。在买下伯克希尔不久后，我通过一家后来并入伯克希尔公司的分公司，
买了一家百货公司。这家公司的管理层是一流的，我以低于账面价值相当大的折扣买入，而
且这笔交易还包括一些额外的利益：未入账的不动产价值和大量采取后进先出法的存货准
备。但是，直到在三年后我才得以幸运地以相当于买入成本左右的价格将这家公司脱手。在
结束了伯克希尔公司跟这家百货公司的婚姻关系后，我的感觉就像乡村歌曲中的丈夫们所唱
的那样：‘我的老婆跟我最好的朋友跑了，然而我还是非常挂念我的朋友’"；
由于优秀企业相对于普通企业具有超额价值能力，且为数很少，而能够以合理的价格买
到优秀企业的大量股票更是难得一见。因此与格雷厄姆投资普通公司的短期投资和分散投资
不同，巴菲特集中投资于具有超额盈利能力的优秀公司股票，并长期持有，这使他比格雷厄
姆获得了更多的投资利润。
正是因为这一重大转变，巴菲特的投资策略才有了根本性的飞跃。从此，巴菲特走出了
格雷厄姆只投资于普通企业廉价股的局限，吸收了费雪投资于优秀企业的投资思想。如果要
究其根源，那这一切均拜他的合作伙伴芒格所赐。巴菲特对此解释到："；如同格雷厄姆教导
我挑选廉价股，芒格不断告诫我不要只买便宜货，这是他对我最大的影响，让我摆脱了格雷
厄姆观点的局限。这就是芒格思想的力量，他拓展了我的视野。"；巴菲特表示，自己许多见
解都是慢慢向芒格的观点靠拢的。"；我在进化，我以非同寻常的速度从猩猩进化到人类。"；巴
菲特做了进一步说明，"；如果我只学习格雷厄姆一个人的思想，就不会像今天这么富有。"；话
虽如此，巴菲特还是花了很多时间，才融合了他从格雷厄姆和芒格那儿学到的知识，他说：
"；我开始对以合理的价格买进优秀公司的股票很感兴趣。"；
伟大企业的定义
在巴菲特数十年的投资历程中，他最成功的投资均来自于那些长期具有竞争优势的伟大
企业。
他对伟大企业所下的定义是："；在25年或30年后仍然能够保持其伟大地位的企业。
"；像可口可乐和吉列这样的公司很可能会被贴上伟大企业的标签。因为在过去的10年
中，两家公司都已经明显地扩大了他们本来就非常巨大的市场份额，而且所有的迹象都表明，
在下一个10年中他们还会再创佳绩。"；
事实上，在实际投资过程中，这类伟大的企业是难得一见的。巴菲特投资分析经验表明，
只有少数企业具有长期持续的竞争优势。"；当然，�
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