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新金融大师-第14部分
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那时，股票还是个新鲜东西，在纽约证券交易所仅有24 种股票上市，相对于现在的数千种，规模太小了。因此把资产分散投资于股票和债券（或者投资于互助基金和房地产业）的思想是不可能出现的。信托财产经常以不动产或其他有形财产等受托人可以亲自管理的形式存在。
但本世纪初，工业的迅速发展，使富家财产转换成各种公司股票，富人们需要专业人才来为他们理财。美国信托公司有了施展才华的机会。其他许多成长在本世纪的有名气的信托公司，最后大多变成了商业银行，信托业成为它们的兼营业务。美国信托公司虽然也开展了商业银行业务，却一直把信托业务放在首位。现在它是银行界少数几个纯粹进行信托业务的银行之一。
可是它的顾客不时地需要现金，就算是一个有几十万身价的人也需要贷款。
因此，仅仅是比其他银行利率高出0。8％水平，就可以令客户们纷纷抽回自己的资金了。他们不在乎持有货币而增加的额外成本。
美国信托公司曾经是银行信托业的骄傲：有一批聪明且富有经验的员工，他们了解生活、金钱和家庭。我的外祖父、摩根的一位同事，为了他的孩子和孙子，曾将一笔信托财产存放到该公司中。
但连续的成功使他们自鸣得意，问题出现了。“信托公司”事实上变成了一个俱乐部，丧失了在一个充满困难的竞争世界里生存所需要的那种敏锐的创造力。我们正面临着通货膨胀、高技术、社会变迁，还有日本人的威胁， 生活热闹极了。
通往投资厄运的捷径是失去对危险趋势的感知，在股票市场上，你只有做别人不曾做的事才能发财。如果你参与到集体的快乐与恐慌之中，你将失去赚钱的机会。避免此种境遇的一个办法是，请一位聪明富有经验的大人物来管理，就像摩根拥有朗其特·亨廷顿一样，一个彻头彻尾了解投资游戏的人，并且在必要时可以改变行情。他可以挑选并控制新手，客户感到他对世界无所不知，不像计算机打印出来的干巴巴的图景（柏拉图的洞穴寓言：我们是通过影子来了解事物本身的，我们的知识是通过无数数据形成的）。当这位大人物因年老而离开以后，他的继任者或许是一位目光短浅的新手，于是，事情就变糟了。之后，董事可以从银行里请一位新的经理，强调要恢复秩序，使利润回升，然而，由于不是投资者，他将无法进行有效的投资，而且在混乱状态下也缺乏长远的战略。
美国信托公司学会这个道理付出了沉重的代价。它在70 年代早期股市的狂升时——“一次性买卖”时代——受到了双重打击。他们当时认为一些企业——“漂亮的中年人”或“纯洁的少女”——比其余的企业有着更好的持股前景，因为一旦持股，就高枕无忧了。这将使管理变得容易些，并带来丰厚的利润。
可惜的是，这种想法和华尔街上的所有观点一样，注定要走向灭亡。许多“中年人”——雅芳实业、波拉洛德、静电产业等公司——在1974 年以后，收益能力萎缩到原来的15～17，甚至更低。美国信托公司再次受到打击， 高价买进的股票损失惨重。更糟糕的是，当市场开始复苏的时候，带动大盘上扬的不是成长股，而是“夕阳股”，如美国钢铁公司、通用汽车等。
美国信托公司解雇了那些喜欢“中年人”的经理。后任者抛出了“中年股”买进了“夕阳股”，可是此时前者已经降至最低点，开始反弹，而后者却已达到了它的顶点。
于是出现了新一轮的解聘，当然，许多人是自动辞职的。美国信托公司的研究部人数最少时曾从20 人减到4 人！这个银行已有百年历史了，而且仍打算继续下去。可是在客户心中，存活与否关键取决于人的因素，而不是公司的历史。在1976 年到1979 年间，养老金部门的主管更换了5 次，这样一种状况怎能让客户有安全感呢？ 上述这些人事变更都无济于事，在整个70 年代中期，公司的业绩很差。
事实上，在《美国银行家》杂志1978 年的排名表中，它的提款卡、养老基金和分红账户业务在全国172 家基金组织中都是倒数第一。
投资上的混乱与政策上的困惑相呼应。它开展了私人金融服务，为客户提供避税场所，避税的投资具有内在的风险：否则就不会有人找它了。一些选择是灾难性的，包括赫姆—斯特克石油公司和西方财务公司，这导致了客户对美国信托公司的集体诉讼。这些事件的结果是，美国信托公司在80 年代中期成了少数几个老牌信托公司中经营资本下降的公司之一。
最后，在1979 年，董事们找到了丹尔·P·戴维森，摩根财团的老担保人，一位商业银行家，与其说是一位投资者不如说是一位银行家。戴维森在困难面前从不退缩，他研究了形势之后，迅速取消了避税业务和个人金融投资计划。他还放弃了国际银行的业务，降低了养老金和给大企业借款的比重。
做到这些后，银行规模得以收缩，意味着它只能从餐桌上得到一些碎面包屑。
几年以后，他做出了一个艰难但彻底的决定，完全从商业银行业务中退出！下面是他对这些决定的解释。
主要原因是商业银行市场已大大萎缩，但竞争者却增加了许多。
商业银行的市场业务量缩减，开始于商业票据性质改变的时刻，商业票据刚出现时是一种灵活性不大的金融工具，但后来它参与国际贸易，逐渐涉足商业存贷和企业短期需求的金融业务，而这本是商业银行的传统领域。
举一个例子足以说明问题：1962 年，我做第一笔活期贷款业务时，有20 亿美元的商业票据在外流通。当我，还有我的银行在1987 年退出这一业务领域时，市场上流通的未清偿的非金融性企业票据已达790 亿美元。
无法想像商业银行与大企业同富贵的前景。一种更有效的金融方法已被发展起来，商业银行死气沉沉，不可能再恢复昔日的盛况。
在这时，米查利·迈肯先生和“低档”债券参与进去了。对于我来说， 当另一种金融工具绕过银行直接贷款时，历史正在重演。据推测这个高收益市场的业务量在1977 年是80 亿，而现在已达1500 亿美元。
外国银行很早就已在美国银行界站稳了脚根，但只是最近才成了国内活跃的借贷者。10 年前，外国银行对国内工商业的贷款仅占总量8％，但最新的数字（1987 年）已发展到了16％，相应的贷款量也从170 亿美元发展到1987 年的910 亿美元。
国会和州立法机关解决储贷银行问题的方法是给予他们更广泛的业务权，进行商业和工业贷款。这等于向两场而不是一场火上浇注汽油。商业银行市场上有了新的信用提供者，这不啻于给商业银行头顶上开了个洞。这种兴旺是以负利差导致的巨大亏空为代价的。毫不奇怪，作为一个整体，这些没有经验的借贷者在心急火燎地想抓住这个机会的同时将自己变成了牺牲品。这种不好的态势成了国家的灾难，如果不发生金融恐慌也会以一种相似的闷火的形式留给21 世纪。
经过大幅度裁减组织，戴维森将注意力集中在面向公众的信托和私人证券的传统业务上。“我认为集中在基础板块上经营是最好的选择。”他用了一个轻松的比喻：“紧紧地以家庭为基础。”到目前，他的努力在经过最初的痛苦之后终于取得了成功。银行自有资金回报率提高，证券经营达到了中等水平，并且在市中心的老詹姆斯·古德温广场设立了一家小分支机构，重新树立了自己的形象。这个分支机构位于西54 大街11 号，离它的上等顾客更近。在棕榈滩也有一个以瓷砖为屋顶的机构。几年前卖掉整个银行的谈论， 现在再也听不到了。
西54 大街的分支机构委托埃德温娜·桑地做一件雕刻品，放在大厅的休息处。这个雕像是一个正在蹓狗的人（有点像戴维森）。戴维森不允许自己的职员提供蹓狗的服务，但是他们可以雇人来做，他们还雇佣厨师、女佣， 以及其他可以使客户感到舒服的服务。其他项目包括帮助客户整理房间，转交补助支票给寄宿学校的学生，甚至打印学期试卷都在公司注意力之内。公司还举行婚礼和丧葬仪式。这些服务过去的费用就很高，现在更是提高了不少。
社交场上的做作在戴维森这儿不见了。过去接待客户时照例是要上茶送花的，现在已经取消了。8 间威廉伯格风格的餐厅中的3 间，以前是招待客户的地方，现在已被换成了办公室。
为了避免定位错误和决策失误而毁掉所有的业务，股票的选择权事实上已下放给了证券经营者，而不是从上至下独裁决定。从公司角度来看这样做更安全些，虽然从长期来看，不一定比让一个能干的人制定一般政策的做法更好些。
家族办事机构还是投资顾问公司？ 如果菲浦思和其他富豪家族愿意和别人分享自己的精明，那么急于发财的人在资金允许的情况下是否应该利用这个机会呢？或应该寻找一位传统的投资顾问呢？我认为不存在一般答案，需要具体分析。个人服务的情况是容易评估的，比如一个旅馆，如果他们服务的很周到，那就是好的。但是评估投资就很困难了。几乎所有的公司都可以有一个很好的记录，如果可以选择起始时间，限定种类的话。例如，我们可以将一个呆账变为好账。当不成功者和成功者联营时，他们的历史和经营纪录合并时就如银行的合并一样，最早的日期成了新实体的成立日期。因此你不得不看得更仔细一些。为了很好地评估投资结果，你必须分析成绩是如何取得的，然后才有足够的知识去做结论，不容易呀！ 一般观点认为，正如我一开始说的，一个家庭持有资本必须花很多精力来处理出现的问题，就像君主看护他的政府一样。许多有名望的家族机构没有做好工作，致使家族衰落下去，这几乎是迟早都会发生的事情。一个著名的商标不一定保证商品质量，只能保证价格。如果你的家庭没有关注问题，而是在温和的空气里逍遥自在下去，你将比以前更拮据。
投资像狩猎一样是个人的事情，不是一个集体的事务，如合唱。你需要对个人投资的决策者有一个了解，了解他的技巧，以便作出判断。许多经验丰富的投资者是因为太忙、太贪心而变得业绩平平。他们加入指导委员会， 不断地出外旅行，演讲，写大量的信（甚至上帝所禁止的书），与顾客长时间交谈，最终使著名的投资者身陷泥潭。因此客户需要注意关键的投资人， 但不要干预他的日常工作。
最后，一个有经验的人通常能分辨出自己面对的是一个踏实、肯干、精明的人还是只会奉承的人。总有一天，几乎所有的公司都会达到后一阶段的。
用C·诺思科特·帕金森教授的金口玉言来形容就是，增长意味着复杂，而复杂意味着腐败。事物变得很大时，不一定能保持盛名，用华尔街的语言来说，机构总是趋向于平庸，无所作为，官僚主义。那么此时就是考虑变动的时候。如果你在做出判断和承受困难方面是称职的，你就可以很好地发现一个尚有活力的小组。然而大多数人在寻找投资建议时是不成功的，就如寻找不到既好又便宜却不为人知的饭馆一样。
在我们局外人看来，正在向投资咨询公司过渡的家族投资机构，使普通人有机会成为富贵家族的合作伙伴，因此人们认为这种转变应该可以保证实现管理方式上的变革。但是，千万不能过份乐观！
第六章 乔治·米查利——重归平等的倡导者
乔治·米查利的母亲出生在俄国，1920 年离开故乡到了德国由姑妈抚养，希特勒上台后她又移居布鲁塞尔。在那儿她遇上了米查利的父亲，一位彩照业的专利代理人。由于是犹太人，他们被迫于1940 年底离开布鲁塞尔来到马赛。乔治的父亲被维希政府拘留在比利牛斯山达6 个月之久。出来后， 全家辗转来到马提尼克岛，最后到达加利福尼亚。在那儿，乔治的母亲从事与电影业有关的工作。米查利先生在到达美国两周后死去，留下了他的妻子和年仅4 岁的儿子乔治。
米查利长大后，他最初想成为一名画家。在学校里，他发现了自己的数学天赋。于是他丢掉以画画谋生的念头，在加州大学洛杉矶分校学习3 年（1954～1957 年），专攻工程学。1958 年在伯克利读了一学期后，又到哈佛商学院攻读并于1960 年毕业。他觉得他受的教育仍不全面，由于只专注于数学和工程学，而在许多科目如历史和哲学方面尚有欠缺。他喜欢买这方面的书，但没有时间读，不得不将它们堆放起来。结果当几年前他买了新房子之后，书的存放便成了一个大问题（我建议：从图书馆借阅书。纸条上的还书日期将鼓励你在两三周之内把它读完）。
米查利身体很壮，中等的身材，深色的皮肤，深黑色而又整齐的胡子， 还有一头稀疏的黑发，低低的额头上印着几道深深的皱纹，操一口悦耳的男中音。1982 年他游览太阳谷时，遇上了迷人的金发碧眼的第二个妻子咪咪。
他前妻为他生的儿子正就读于伯克利。
离开商学院后，他分别在诺顿·西蒙公司和威特克公司从事过管理和金融工作。1969 年到1971 年供职于赫恩伯格合伙公司，这是孟菲斯家族的棉花经纪公司，喜好进行风险投资。一位名叫格林厄姆·亨德森的朋友，在“原始资本”做事，原始资本是一家在纽约证券交易所上市的资本额固定的基金。
亨德森寻求乔治的帮助。原始资本由红极一时的“持枪狂人”之一费雷德·卡尔于1968 年创建。在时尚的鼓动下，卡尔为获得好业绩，大肆投机于股票， 私下传销股票和非流通注册股票，他几乎投下了全部资金。当市场在1969～ 1970 年下跌时，该基金价格暴跌。乔治·米查利的投资观念与卡尔没什么不同，于是1971 年被推荐给基金，到1977 年他就坐上了基金的母公司第一太平洋顾问公司的第一把交椅。
他获得了巨大的成功。1988 年夏天的统计表明，15 年来原始资本的总回报三倍于标准普尔500 种股票平均指数，利润率为1200％，而同期市场的一般利润率是400％，这个成绩在全部的共同基金中排在第17 位，属于成绩最好的5％。1977 年起，米查利成为董事长，1987 年公司总利润率为19％。在资本额固定的基金里，原始资本的业绩通常是名列第一。
在很长时间里，原始资本的市场价格一直远远低于它的资产价值（沃伦·巴菲特在它的市价只有净资产价值的一半时也买进了不少）。因此，管理层在1976 年决定按净资产价值的10％分配红利。这个办法很有效：它的市价大大提高了。当然，如果基金的利润率小于10％，这种红利分配办法势必要减少它的资本，但实际上，这种情况只在1987 年发生过一次。在12 年里红利水平增加了14 次，总共增长了150％。
米查利承认他的首要动机并非是使投资回报最高，因为他对风险的承受力有限。他保持高度的流动性，10％的现金持有量是他的最低持有水平。在1987 年大崩溃之前，他的现金持有量是20％，1988 年中期为18％。“你投资时，必须要想到百年一遇的风险，”他说，“这似乎是不大可能发生的， 但一旦发生时，还要生存下去。”他还说，1974 年的情况还不能算是最糟的。
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